Más de 100 bancos y brókeres deberán probar que compran y venden al mejor precio en Bolsa y deuda

Alejandra del Olmo, asociada principal del despacho de abogados finReg360, explica que “la principal novedad es que la adaptación no se limitará a una revisión meramente documental de las políticas de mejor ejecución, sino que irá mucho más allá, obligando a las entidades a revisar en profundidad sus metodologías de mejor ejecución y, en muchos casos, también las herramientas tecnológicas asociadas”. La experta señala que las entidades más afectadas serán aquellas que no acceden directamente a los mercados y se apoyan en las políticas de mejor ejecución de otros intermediarios para justificar la calidad de la ejecución obtenida para sus clientes.

Desde hace años, los precios a los que puede comprarse o venderse una acción no están escritos en una única pantalla. La primera edición de la directiva europea de mercados e instrumentos financieros (Mifid 1) permitió la competencia en la renta variable hace casi dos décadas; gracias a ella, aparecieron plataformas como Chi-X, BATS, Turquoise, Equiduct o Aquis. Los mercados regulados, como los de BME, Euronext o Deutsche Börse comenzaron a convivir con los nuevos espacios, con una regulación más laxa y en los que se negociaban las mismas acciones. Ya entonces se introdujo la obligación de que un intermediario, cuando comprara una acción o un bono, adoptara las medidas razonables para obtener el mejor resultado posible para el cliente. Antes, solo había un único lugar en el que comprar y vender acciones, y una pantalla infalible: la de las Bolsas oficiales. A partir de 2007, las posibilidades se ampliaron, salvo en la renta fija y los derivados, donde la negociación continuó siendo esencialmente bilateral, telefónica y opaca.

Con todo, las dificultades para los antiguos monopolios, como BME en España o Euronext en Francia, llegaron más de una década después, con nuevos requisitos de transparencia. La segunda edición de la directiva Mifid puso el énfasis en el concepto de mejor ejecución, mediante la introducción de un matiz aparentemente sutil. Las “medidas razonables” para lograr el mejor resultado se transformaron en “medidas suficientes”, y se exigió a las plataformas que publicaran datos sobre la calidad de la ejecución que ofrecían. Los precios obtenidos, las horquillas, los costes, la velocidad de ejecución, la probabilidad de que una orden se ejecutara, los volúmenes...

Toda esa información debía además desglosarse por cada instrumento financiero: acciones, títulos de deuda, derivados o productos estructurados. Los intermediarios, por su parte, tenían que publicar los principales cinco centros de ejecución que habían utilizado y acompañar esa información de un resumen que explicara por qué los habían elegido. La CNMV llegó a chequear el adecuado cumplimiento hace dos años.

La mala noticia es que esas exigencias de transparencia nunca surtieron efectos reales. Los mercados exhibían, en diferentes rincones de sus respectivas páginas web, ficheros gigantescos en formatos diferentes que no se podían comparar entre ellos. Su utilidad, en la práctica, era nula. De hecho, el nuevo texto regulatorio acaba de una vez y para siempre con esas obligaciones de transparencia pública.

La carga de la prueba recaerá en el propio intermediario, que debe reforzar y documentar su política interna de ejecución. Deberá contar con un registro detallado de cada centro y habrá de explicar qué mecanismos y proveedores de datos emplea para validar que las operaciones fuera de mercado (OTC, en el argot) se ejecutan a un precio justo. En caso de que emplee un único centro de negociación, deberá argumentar por qué así garantiza el mejor precio y confrontar esa explicación con alternativas disponibles. Este punto será clave, puesto que una parte no menor de los intermediarios minoristas ejecuta todo el volumen o una parte significativa en una única plataforma, ya sea por comodidad o por acuerdos comerciales.

Sofía Antón, directora de la sociedad de valores Auriga Global Investors, explica que en la parte de renta variable se les va a exigir más documentación, entre la que destaca la explicación sobre por qué eligen determinados centros de ejecución. Respecto a la renta fija, uno de los aspectos cruciales de la nueva regulación y en la que las anteriores normas no habían conseguido avances significativos, Antón señala que están en plena revisión de los procesos, porque las operaciones OTC les requerirán más justificación. El intermediario deberá dar cumplida cuenta de cómo ha efectuado las operaciones, al tener el deber de evaluar la eficacia de la política al menos una vez al año.

El reiterado énfasis de la Unión Europea en lograr que se ofrezca la mejor ejecución responde a varios factores. La ejecución esconde el conflicto de intereses más difícil de ver, como ocurre con las comisiones ocultas o los incentivos. El mercado europeo está fragmentado —esto se hizo de forma deliberada con la primera Mifid— en decenas de plataformas y nadie sabe a priori cuál de ellas es la mejor. El mantra de atraer el ahorro para que el dinero se quede en Europa en lugar de marcharse a Estados Unidos también es clave, y este punto es fundamental para construir la confianza.

La experta de finReg360 considera que los efectos de la regulación serán positivos, puesto que, al elevar el nivel de exigencia sobre las entidades, el nuevo régimen contribuirá a que las órdenes de los clientes se ejecuten de forma más consistente en las mejores condiciones disponibles. “Para los inversores, esto debería traducirse en mejores estándares de ejecución, una mayor transparencia y una mayor capacidad para evaluar la calidad del servicio que reciben de sus intermediarios”, apunta. La transparencia pública, de hecho, ya ha sido en parte eliminada, debido a su falta de utilidad —desde el pasado septiembre bancos y brókeres no tienen que divulgar los cinco principales centros de negociación—, y a partir de 2028 no quedará nada de ella. A cambio, los supervisores serán más rigurosos con la política de los propios brókeres.

La cara B de la regulación está en su coste potencial para los intermediarios. Algunos sostienen que el esfuerzo que se les exige es desproporcionado, que el pequeño inversor no va a cambiar de bróker por diferencias en los precios de compraventa de céntimos y añaden que los nuevos costes de cumplimiento acabarán repercutiendo en las comisiones.